15 questions de Knight Vinke Asset Management au Conseil d'administration de Suez
NEW YORK, May 5 /PRNewswire/ --
- Assemblée générale de Suez du 5 mai 2006
- Valorisation / Conditions de l'offre d'échange avec Gaz de France (GDF)
1. Comme la direction de Suez en a connaissance, Knight Vinke Asset Management, actionnaire de Suez, a valorisé Electrabel entre 420 et 520 EUR par action dans un rapport publié en mars 2005. A cette époque, le cours du titre Electrabel se situait aux alentours de 330 EUR par action. Peu de temps après, UBS et Morgan Stanley, tous deux conseils de Suez, ont publié des rapports de recherche qui ont très substantiellement augmenté leur valorisation d'Electrabel, leur chiffre se situant dans le bas de notre fourchette de valorisation, après avoir pris en compte - comme nous l'avions fait - les bénéfices d'un bilan restructuré. Lors de l'assemblée générale d'Electrabel en mai 2005, M. Hansen, votre Directeur Général en charge des Opérations, a critiqué notre valorisation au motif qu'elle surévaluait l'action Electrabel d'au moins 100 EUR, principalement (selon lui) parce que nous aurions valorisé les actifs régulés d'Electrabel avec une prime par rapport à leur RAB (Regulated Asset Base). Pourtant, à peine quelques mois plus tard, Suez a déposé une offre sur Electrabel, soutenue par des attestations d'équité de ses conseils financiers, à hauteur d'environ 415 EUR par action.
Les déclarations de M. Hansen lors de l'assemblée générale annuelle d'Electrabel l'année dernière avaient-elles été précédées d'une due diligence en bonne et due forme, y compris d'une consultation des conseils financiers du groupe ? Si tel était le cas, quels ont été les principaux facteurs qui ont conduit Suez et ses conseils financiers à réviser leur appréciation de la valorisation d'Electrabel entre l'assemblée générale d'Electrabel et la date à laquelle l'offre sur Elelctrabel a été déposée par Suez ?
2. Comme la direction de Suez en a connaissance, dans son rapport de mars 2005, Knight Vinke Asset Management valorisait Suez à environ 32-36 EUR par action. A cette époque, le cours du titre Suez se situait aux alentours de 20 EUR par action. Nous notons que de nombreux analystes financiers partagent désormais notre position concernant la valorisation du groupe. Deutsche Bank, par exemple, a récemment publié un rapport valorisant Suez à environ 36 EUR par action dans le cours normal (c'est-à-dire avant impact de la fusion avec Gaz de France), tout comme UBS. Dans le cadre du montage financier en vue de la fusion avec Electrabel, Suez a effectué à la fin de l'année dernière une importante augmentation de capital avec un prix de souscription de 20,60 EUR par action.
Comment le Conseil d'administration justifie-t-il l'énorme décote (plus de 40%) avec laquelle les nouvelles actions ont été émises, par comparaison avec la valeur véritable de la société ? Les membres du Conseil ont-ils été informés de la réelle ampleur de cette décote ? Si l'opération avec Gaz de France était déjà envisagée à cette époque - comme la direction de Suez l'a postérieurement affirmé - pourquoi cela n'a-t-il pas été rendu public dans la note d'opération et la documentation d'offre se rapportant à la prise de contrôle d'Electrabel ? Quelles raisons pouvaient justifier de lever un montant si important de trésorerie étant donné la liquidité, les lignes de crédit et les actifs financiers non stratégiques figurant encore aujourd'hui au bilan de Suez ?
3. Le Conseil d'administration de Suez a désormais donné son accord à une fusion avec Gaz de France sur la base d'une parité d'échange d'une action Suez pour une action Gaz de France et d'un dividende spécial d'1 EUR par action pour les actionnaires de Suez. Au vu du cours de l'action Gaz de France à la date de l'annonce (et aujourd'hui), cela valorise Suez à environ 30 EUR par action. Comment cette parité d'échange peut-elle être justifiée au vu des recherches de brokers indépendants tels que la Deutsche Bank, qui valorise désormais Suez à 36 EUR par action dans le cours normal (c'est-à-dire avant impact de la fusion avec Gaz de France) ? Knight Vinke Asset Management a révisé sa valorisation de Suez afin de prendre en compte les évènements intervenus depuis mars 2005 et considère que cette valorisation s'établit désormais à plus de 40 EUR par action.
4. Ces exemples ne montrent-ils pas que le Conseil d'administration de Suez n'apprécie pas pleinement la valeur du groupe ? Nous sommes convaincus que certains membres du Conseil d'administration et de nombreux actionnaires considèrent que les conditions de l'offre publique d'échange avec Gaz de France constituent une sérieuse sous-évaluation de Suez. Quelles actions la société compte-t-elle entreprendre afin de consulter les actionnaires (et en particulier ceux qui ne sont pas représentés au Conseil) avant que les termes de la fusion ne soient contractuellement arrêtés ?
Gouvernance
5. Il a été rapporté dans le Financial Times qu'une fusion avec Gaz de France était envisagée depuis 2003, et la direction de Suez s'est évertuée à faire valoir que des discussions avaient lieu depuis plusieurs mois avant l'annonce ; il est ainsi argué que cette fusion n'était pas une mesure protectionniste mise en oeuvre à la hâte afin de contrecarrer une offre publique d'Enel.
Lorsque le Conseil d'administration de Suez s'est réuni le 25 février 2006 afin d'approuver une fusion avec Gaz de France, y a-t-il eu un accord quant à la composition du Conseil d'administration de la société issue de la fusion ? Y a-t-il eu un accord sur la personne du Président - Directeur Général de la société issue de la fusion ? Le Conseil a-t-il été informé que la fusion envisagée pouvait potentiellement engendrer des problèmes d'ordre constitutionnel pour Gaz de France ? Le Conseil a-t-il été informé de la mesure dans laquelle cette opération pourrait faire l'objet de résistance de la part des syndicats des deux sociétés ? Le Conseil a-t-il été informé de l'ampleur des cessions pouvant potentiellement être requises afin de s'assurer l'accord des autorités de concurrence?
6. Il a été indiqué que le Conseil de Suez se serait réuni la veille au soir (soit le 24 février), afin d'évaluer la possibilité d'une opération avec Gaz de France. A l'issue de cette réunion, un certain nombre d'actionnaires représentés au Conseil d'administration ont effectué des déclarations soutenant une opération de rapprochement avec Gaz de France, alors même que les termes d'une telle opération n'avaient pas fait l'objet d'un accord et que cette opération n'avait pas, à ce stade, reçu le soutien du parlement français ou même du gouvernement français, sans lesquels toute opération de ce type aurait été impossible. Ne pourrait-on pas dire que ces actionnaires sont apparus comme agissant de façon irrationnelle ou sous la pression ? Comment les actionnaires de Suez peuvent-ils être confiants sur le fait que ces personnes représentent réellement leurs intérêts au Conseil d'administration ?
7. Le 25 mars 2006, le Président Jacques Chirac a déclaré à Bruxelles qu'une offre d'Enel serait << contraire aux voeux des actionnaires [de Suez] >>. Qui a informé le Président des souhaits des actionnaires de Suez ? Quelles mesures ont été prises afin de s'assurer que cette déclaration n'était pas incorrecte ou trompeuse ? Le Conseil d'administration de Suez a-t-il autorisé le Président à faire ces déclarations et, dans le cas contraire, au nom de qui le Président s'exprimait-il ? Le Conseil approuve-t-il une telle intervention dont les motifs sont politiques ?
8. Le régulateur belge a publié un rapport indiquant que le rapprochement de Suez et Gaz de France allait poser de sérieuses questions au regard du droit de la concurrence sur le marché belge. Les autorités européennes ont suggéré, dans un autre rapport, que le degré d'intégration verticale du marché européen du gaz donnerait lieu à des problèmes de concurrence au niveau européen. Le régulateur belge a recommandé qu'une condition soit imposée à Suez, à savoir la cession de ses participations dans Distrigaz, Fluxys et de certains des actifs d'Electrabel dans le secteur de l'énergie nucléaire. Il a également recommandé que Gaz de France cède sa participation dans SPE. Les médias se font également l'écho de ce que les autorités européennes et françaises pourraient demander la cession des activités de transport et de distribution de Gaz de France.
Si les autorités belges venaient à exiger les cessions envisagées, le projet de fusion ira-t-il de l'avant ? Cette opération verra-t-elle le jour si les autorités de régulation européennes exigent un désengagement des activités de transport et de distribution de Gaz de France ? Quelles actions le Conseil d'administration compte-t-il entreprendre afin de réduire l'inquiétude des actionnaires de voir ces actifs cédés à un prix inférieur à leur pleine valeur de marché ? Dans ce cadre, si des acquéreurs y consentaient, Suez envisagerait-elle la cession des actifs du réseau d'Electrabel en Belgique ou du réseau de Gaz de France en France avec une prime par rapport au RAB ? Afin de souligner la différence entre la pleine valeur de marché et le RAB, nous avons valorisé en mars 2005 les actifs d'Electrabel liés aux intercommunales à 15 milliards EUR par comparaison à un RAB (qui reste à déterminer) estimé aux alentours de 10 milliards EUR.
9. Nous souhaitons faire acter notre opposition de principe à l'introduction de défenses anti-OPA. Si de telles défenses devaient être votées et si un tiers effectuait une offre publique sur Suez, la direction de Suez s'abstiendra-t-elle d'utiliser ce pouvoir afin de laisser aux actionnaires la faculté d'accepter ou de rejeter cette offre ? Quelles garanties le Conseil d'administration est-il disposé à donner que ces pouvoirs ne seront pas simplement utilisés afin de sécuriser la direction au détriment des actionnaires, particulièrement en cas de sous-performance ?
10. Que fera Suez si le parlement français ne donne pas son accord pour réduire à 34% la participation de l'Etat dans Gaz de France ? Y a-t-il d'autres partenaires envisageables en Europe pour une fusion, qui pourraient offrir les mêmes synergies, permettant de faire de Suez un véritable champion européen dans le secteur de l'énergie, dans le secteur de l'environnement ou dans les deux ?
11. Comment Suez compte-elle respecter l'engagement pris auprès des autorités belges d'implanter le siège de sa division Energie à Bruxelles ? Le siège de Gaz de France sera-t-il déplacé à Bruxelles ?
Division Environnement
12. Si Suez est convaincue qu'elle souhaite conserver ses activités dans le secteur de l'environnement, n'a-t-elle alors pas choisi le mauvais partenaire en Gaz de France ? RWE n'aurait-il pas été un meilleur partenaire, avec lequel une opération de concentration permettrait d'établir une présence majeure dans les deux secteurs de l'énergie et de l'environnement ?
13. M. Cirelli aurait indiqué que la division Environnement de Suez ne revêt pas une importance décisive pour la fusion avec Gaz de France, alors que M. Mestrallet a à plusieurs reprises déclaré que le groupe resterait propriétaire de la division Environnement, malgré des synergies limitées. Qui a raison ?
14. Il a été rapporté dans la presse que Sacyr Vallehermosa aurait approché Suez en vue d'acquérir la division Environnement. Cela est-il avéré ? Si oui, le Conseil d'administration a-t-il sérieusement envisagé cette possibilité ? D'autres groupes, tels qu'Agbar ou Veolia par exemple, ont-ils approché Suez en vue d'acquérir tout ou partie de cette division ? Quel est l'apport, s'il existe, de la division Environnement pour Gaz de France ? Cela n'aurait-il pas plus de sens, tant pour les actionnaires de Suez que pour les salariés de la division Environnement, que cette division soit unie à Veolia ou à la division environnement de RWE afin de créer un véritable champion européen, plutôt que d'être relégué à être le << parent pauvre >> de la division Energie de Suez ?
15. Nous notons qu'aucun accord n'a été conclu avec Gaz de France s'agissant de dividendes ou d'autres distributions préalablement à la fusion. Ne serait-il pas bénéfique pour les actionnaires de Suez que la division Environnement fasse l'objet d'une scission pour devenir une société indépendante cotée à la bourse de Paris préalablement à la fusion, améliorant ainsi substantiellement les termes de l'échange pour les actionnaires de Suez -- tout en conservant le bénéfice intégral des synergies entre les deux groupes dans le secteur de l'énergie ?
A propos de Knight Vinke Asset Management (KVAM)
KVAM est l'associé gérant de Knight Vinke Institutional Partners (<< KVIP >>) , un fonds d'investissement institutionnel spécialisé en matière de gouvernance d'entreprise. KVIP est en partie détenu par CalPERS, la caisse de retraite des fonctionnaires de la Californie. KVAM et CalPERS sont tous les deux actionnaires de Suez.