SPORTFIVE : Note d'Information
OFFRE PUBLIQUE D'ACHAT SIMPLIFIEE
Portant sur les actions de la société Initiée par la société
S5 GROUP
Présentée par SG CORPORATE & INVESTMENT BANKING
Résumé de la note d'information conjointe aux sociétés SPORTFIVE et S5 GROUP
Prix de l'offre : 121,09 E par action
Durée de l'offre : du 27 juillet 2004 au 9 août 2004
AMF
En application des articles L 412-1 et L 621-8 du Code monétaire et financier, l'Autorité des marchés financiers a apposé le visa n° 04-688 en date du 22 juillet 2004 sur la note d'information, conformément aux
dispositions du règlement n° 2002-04 de la Commission des opérations de bourse. Cette note a été établie conjointement par l'initiateur et la société visée, et engage la responsabilité de ses signataires. Le visa
n'implique ni approbation du prix ou de l'opportunité de l'opération ni authentification des éléments comptables et financiers présentés. Il a été attribué après examen de la pertinence et de la cohérence de
l'information donnée dans la perspective de l'offre faite aux actionnaires de la société visée.
AVIS IMPORTANT
La société S5 Group qui détient préalablement à la présente offre publique d'achat simplifiée plus de 95 % des droits de vote de la société Sportfive, déposera, dès la clôture
de cette offre publique d'achat simplifiée, un projet d'offre publique de retrait suivi immédiatement d'une procédure de retrait obligatoire au prix unitaire de 121,09 euros
par action. Dans cette hypothèse les actions Sportfive seraient radiées de la Cote du Second Marché d'Euronext Paris SA à l'issue de l'offre publique de retrait.
Des exemplaires de la note d'information sont disponibles sans frais auprès de :
La société Sportfive : 5, rue de Liège - 75009 Paris
Société Générale : GIBD/EUR/ECM - 17, cours Valmy - 92972 Paris - La Défense Cedex
La note d'information est disponible sur le site Internet de l'Autorité des marchés financiers (www.amf-france.
org) et sur le site Internet de Sportfive (www.sportfive.com).
I PRESENTATION DE L'OFFRE PUBLIQUE D'ACHAT SIMPLIFIEE
1 MOTIFS DE L'OPERATION ET INTENTIONS DE L'INITIATEUR
1.1 Motifs de l'opération
1.1.1 Modalités d'acquisition du bloc de contrôle
Le 25 juin 2004 en exécution d'un contrat d'acquisition conclu le 18 mars 2004 tel que modifié par
avenant du 11 juin 2004 (le "Contrat d'Acquisition"), S5 Group a acquis (i) un bloc de 3.191.318
actions de la société Sportfive auprès de UFA Film & Fernseh GmbH au prix d'environ 63,855 euros
par action, (ii) un bloc de 3.360.117 actions de la société Sportfive auprès de Groupe Canal+ au prix
d'environ 63,851 euros par action et (iii) un bloc de 168.800 actions auprès de RTL Group au prix
d'environ 63,777 euros par action (Groupe Canal+, RTL Group et UFA Film & Fernseh GmbH, (les
"Cédants"), représentant 97,8% du capital et 99,6% des droits de vote (l'"Acquisition"). Avant
l'Acquisition, S5 Group ne détenait aucune action Sportfive.
1.1.2 Autorisations réglementaires
L'Acquisition a fait l'objet de notifications en vue de son autorisation auprès des autorités de la
concurrence de l'Union Européenne et du Brésil. La Commission Européenne a autorisé l'Acquisition
par décision en date du 27 mai 2004. La demande d'autorisation auprès des autorités de la
concurrence du Brésil est en cours d'examen.
1.1.3 Présentation de l'opération.
En application de l'article 5-3-2 (b) du Règlement Général du Conseil des marchés financiers
(le "Règlement Général du CMF"), S5 Group, société par actions simplifiée dont le siège social est
23, rue du Roule, 75001 Paris et immatriculée au Registre du Commerce et des Sociétés de Paris sous
le numéro 453 759 078 (l'"Initiateur" ou "S5 Group") s'est engagée irrévocablement auprès de
l'Autorité des marchés financiers ("AMF") à offrir aux actionnaires de Sportfive, une société
anonyme au capital de 10.442.517,04 euros représentée par 6.870.077 actions d'une valeur nominale
chacune de 1,52 euro, entièrement libérées, toutes de même catégorie et admises aux négociations sur
le Second Marché d'Euronext Paris SA ("Sportfive" ou la "Société"), d'acquérir la totalité des actions
Sportfive dans les conditions décrites ci-après (l'"Offre").
1.2 Intentions de l'Initiateur
(i) Intentions concernant la politique commerciale et financière
L'Initiateur a l'intention par la mise en place d'un actionnariat majoritaire et pérenne pendant la durée
de son investissement de poursuivre les principales décisions stratégiques mises en oeuvre par
Sportfive, d'accompagner le développement futur de la Société dans la continuité des orientations
données par Groupe Canal+/Vivendi Universal, RTL Group et Groupe Jean-Claude Darmon lors de la
fusion de leurs activités de marketing sportif intervenue en 2001 ; de réussir l'intégration du groupe ;
de poursuivre le développement international, le développement de nouveaux sports et de nouveaux
produits marketing. L'Initiateur s'appuiera sur une équipe composée essentiellement de cadres issus
du groupe. Par ailleurs, l'Initiateur se réserve la possibilité, en fonction des opportunités qui
pourraient se présenter, de procéder à des opérations de croissance externe.
(ii) Intentions concernant la direction de la Société et les organes de contrôle
Dans le cadre de l'Acquisition, la composition du conseil d'administration de Sportfive a été modifiée
pour tenir compte de la nouvelle configuration de son actionnariat. Lors de la réunion du 24 juin
2004, le conseil d'administration a ainsi procédé à la cooptation de Pascal Stefani, Eric Adjoubel et
Hervé Pinet, en qualité d'administrateurs en remplacement de Groupe Canal+, Olivier Courson, Eric
Pradon, Jean-François Dubos, Vincent de Dorlodot et Hans Mahr, qui ont présenté leur démission à
l'occasion de cette réunion. Les cooptations de ces administrateurs seront soumises à la ratification de
la prochaine assemblée générale ordinaire des actionnaires de Sportfive, conformément à l'article
L.225-24 du Code de commerce. Alain Krzentowski a été nommé en qualité de directeur général de
Sportfive en remplacement de Jean-Claude Darmon qui a conservé son mandat de Président du
conseil d'administration de Sportfive jusqu'au 15 juillet 2004.
Lors de la réunion du 15 juillet 2004, Monsieur Alain Krzentowski, a été coopté en qualité
d'administrateur en remplacement de Monsieur Jean-Claude Darmon. Monsieur Thomas Rabe a été
nommé Président du Conseil d'administration. Il est prévu que celui-ci quitte la présidence de
Sportfive à l'issue de son retrait de la cote, Monsieur Krzentowski devant alors le remplacer. De
même, cette cooptation sera soumise à ratification de la prochaine assemblée générale ordinaire des
actionnaires de Sportfive.
(iii) Offre publique de retrait et retrait obligatoire - Fusion
Détenant déjà plus de 95% des droits de vote de Sportfive, l'Initiateur déposera, auprès de l'AMF, dès
la clôture de l'Offre, un projet d'offre publique de retrait visant les actions de la Société qui ne seront
pas détenues par l'Initiateur à un prix identique au prix de l'Offre, soit 121,09 euros par action. Cette
offre publique de retrait sera immédiatement suivie d'une procédure de retrait obligatoire portant sur
les actions Sportfive non encore détenues par S5 Group au prix identique de 121,09 euros par action.
A l'issue de la procédure de retrait obligatoire, Sportfive sera radiée de la cote du Second Marché
d'Euronext Paris SA.
Dans cette perspective, la Société DCB Fairness, représentée par Monsieur Bruno Husson, a été
agréée par l'AMF, le 27 mai 2004, en qualité d'expert indépendant chargé de porter une appréciation
sur l'évaluation des actions Sportfive et de se prononcer sur le caractère équitable du prix proposé
pour l'indemnisation des actionnaires minoritaires. Une synthèse de l'évaluation établie par la Société
Générale ainsi que le rapport intégral de l'expert indépendant sont reproduits ci-après.
Par ailleurs, il est à noter qu'il n'est pas envisagé de procéder à la fusion de Sportfive avec l'Initiateur.
(iv) Intentions de l'Initiateur concernant l'emploi
L'Acquisition de Sportfive par l'Initiateur s'inscrit dans une logique de poursuite de l'activité de
Sportfive. De ce fait, l'Acquisition et l'Offre en elles-mêmes ne devraient pas avoir d'impact
significatif sur la politique de Sportfive en matière d'emploi, et les salariés continueront à bénéficier
du même statut collectif et individuel. Aucune des sociétés du groupe Sportfive n'atteignant le seuil
de cinquante salariés, il n'existe pas de comité d'entreprise au sein de Sportfive. La procédure
d'information et de consultation visée par l'article L. 432-1 du Code du travail n'a donc pas été mise
en place.
(v) Politique de distribution des dividendes
Sans que cela ne constitue en aucun cas un engagement de la part de l'Initiateur ni sur le principe, ni
sur la quotité d'une distribution future de dividendes, il est dans l'intention de l'Initiateur de mettre en
oeuvre une politique de distribution des dividendes conforme à la capacité distributive de Sportfive et
à ses besoins de financement.
II MODALITES DE L'OFFRE PUBLIQUE D'ACHAT SIMPLIFIEE
2.1 Base de l'Offre
En application des dispositions de l'article 5.1.4 du Règlement Général du CMF, la Société Générale,
agissant pour le compte de S5 Group, s'engage irrévocablement à acquérir en Bourse, par l'intermédiaire
de la société de bourse SG Securities (Paris) SAS, au prix de 121,09 euros par action, toutes quantités
d'actions Sportfive qui seront présentées sur le marché, pendant une période de 10 séances de bourse, soit
du 27 juillet 2004 au 9 août 2004 inclus.
2.2 Nombre de titres susceptibles d'être apportés à l'Offre
L'Offre porte sur la totalité des actions Sportfive non détenues à ce jour directement ou indirectement par
S5 Group, soit 27.652 actions, représentant 0,40 % du capital et 0,41 % des droits de vote actuels de la
Société, étant précisé que l'Offre vise également les 10.150 actions pouvant résulter de l'exercice des
10.150 options de souscription d'actions attribuées (les "Options") par le conseil d'administration de la
société Sportfive en date du 29 septembre 2000, sur autorisation de l'Assemblée Générale Mixte des
actionnaires de la Société en date du 11 décembre 1997. Ces Options peuvent être exercées entre le
30 septembre 2005 et le 29 septembre 2007 et par anticipation en cas d'offre publique à compter de la date
de publication de l'avis de dépôt de l'offre, au prix d'exercice de 112,32 euros par action.
En conséquence, le nombre maximum d'actions pouvant être cédées dans le cadre de l'Offre pourra être
porté à 37.802 en cas d'exercice par leurs titulaires de la totalité des Options.
Les bénéficiaires des Options qui souhaiteraient participer à l'Offre devront exercer leurs Options dans un
délai leur permettant de céder leurs actions Sportfive résultant de cet exercice au plus tard le jour de la
clôture de l'Offre.
Néanmoins, en cas d'apport à l'Offre des actions résultant de l'exercice des Options, avant l'expiration du
délai visé par l'article 163 bis C I du Code général des impôts ("CGI"), à savoir quatre ans suivant la date
d'attribution des Options, les titulaires d'Options résidents de France seraient privés du régime fiscal et
social de faveur applicable à la plus-value d'acquisition et celle-ci serait imposée dans la catégorie des
traitements et salaires et soumise à la contribution sociale généralisée ("CSG") et à la contribution pour le
remboursement de la dette sociale ("CRDS") ainsi qu'aux cotisations de sécurité sociale (part patronale et
salariale) dans les conditions prévues par la réglementation fiscale et sociale en vigueur.
En conséquence, l'Initiateur fera ses meilleurs efforts pour que le calendrier de mise en oeuvre de l'offre
publique de retrait suivie d'un retrait obligatoire permette aux bénéficiaires des options de souscription de
les exercer et de les apporter à cette offre publique à partir de la fin de la période d'indisponibilité fiscale
(soit le 30 septembre 2004).
A l'exception des actions et des Options visées ci-dessus, il n'existe aucun autre droit, titre de capital ou
instrument financier pouvant donner accès immédiatement ou à terme au capital social ou aux droits de
vote de la société Sportfive.
Comme indiqué dans la note d'information établie conjointement par Groupe Canal+, RTL Group et
Sportfive dans le cadre de l'offre publique d'achat initiée par Groupe Canal+, RTL Group visant les actions
de la société Sportfive ayant reçu le visa n° 02-043 en date du 21 janvier 2002 (l'"Offre 2002") RTL Group
et Groupe Canal+ se sont engagés envers les bénéficiaires d'options de souscription d'actions Sportfive
attribuées les 11 décembre 1997 et 29 septembre 2000 qui n'auraient pas apporté leurs actions à l'Offre
2002 en raison de dispositions fiscales, à acquérir les actions Sportfive que ces bénéficiaires seraient
amenés à souscrire par l'exercice desdites options, après l'expiration de la période d'indisponibilité fiscale
afférente à ces options pendant toute la durée d'exercice des options, dans l'hypothèse où soit leur liquidité
ne serait pas assurée par le marché, soit les actions de Sportfive ne seraient plus admises aux négociations
d'un marché réglementé d'Euronext. Cette acquisition serait réalisée à un prix par action calculé en
fonction d'un multiple de EBITA dégagé durant le dernier exercice de Sportfive précédant la date
d'exercice des options et du nombre total d'actions composant alors le capital social de Sportfive (en tenant
compte des actions résultant de l'exercice desdites options).
S5 Group, RTL Group et Groupe Canal+ ont convenu dans le cadre de l'Acquisition, que puissent être
rétrocédées à S5 Group, au prix de l'Offre, les actions Sportfive qui auraient été acquises, par RTL Group
et Groupe Canal+ dans le cadre des engagements de liquidité susvisés.
2.3 Les modalités de l'Offre
Conformément à l'article 6 du règlement COB n° 2002-04 un communiqué de presse conjoint a été diffusé
par l'Initiateur et Sportfive le 9 juillet 2004 et a été repris dans un avis financier par le journal l'Agefi le
12 juillet 2004 et est disponible sur le site Internet de l'AMF (www.amf-france.org) et sur le site Internet
de Sportfive (www.sportfive.com).
L'Offre a fait l'objet d'un avis de dépôt de l'AMF n° 204C0889 publié en date du 9 juillet 2004. Lors de sa
séance du 20 juillet 2004, l'AMF a examiné ce projet d'Offre et a publié le 21 juillet 2004 un avis de recevabilité
n° 204CO927. L'AMF et Euronext Paris S.A. émettront respectivement un avis d'ouverture et de calendrier, et
un avis annonçant les modalités et le calendrier de l'opération, préalablement à l'ouverture de l'Offre.
Pour répondre à l'Offre, les propriétaires d'actions inscrites en compte nominatif doivent demander, dans
les plus brefs délais, au teneur du compte titres nominatifs, l'inscription de leurs actions sous la forme au
porteur chez un intermédiaire habilité.
Les actionnaires de la société Sportfive désireux de céder leurs actions dans le cadre de cette Offre devront
passer un ordre de vente, qui sera irrévocable, auprès de l'établissement habilité dépositaire de leurs
actions au plus tard le 9 août 2004, dernier jour de l'Offre. Il est précisé que le règlement de la cession de
leurs titres au prix unitaire de 121,09 euros sera effectué au fur et à mesure de l'exécution des ordres, trois
jours de bourse après chaque négociation/livraison ; les frais de courtage à la vente et la TVA y afférente
ainsi que l'impôt de bourse resteront alors à la charge des actionnaires vendeurs.
Conformément à l'article 5-1-11 du Règlement Général du CMF, il est rappelé que pendant la période de
l'Offre :
- tous les ordres doivent être transmis sur le marché ;
- les applications d'ordres d'achat à des ordres de vente et les autres opérations de contrepartie
ne sont autorisées qu'en séance de bourse rapportées au marché dès leur réalisation.
La Société Générale garantit la teneur des engagements pris par la société initiatrice de l'Offre. Le membre
du marché acheteur agissant pour le compte de l'Initiateur est SG Securities (Paris) SAS.
2.4 Calendrier indicatif de l'Offre
| 09-juil-04 | Dépôt de l'Offre et du projet de note d'information auprès de l'AMF |
| 20-juil-04 | Recevabilité de l'Offre par l'AMF |
| 22-juil-04 | Visa AMF sur la note d'information |
| 26-juil-04 | Publication de la note d'information |
| 27-juil-04 | Ouverture de l'Offre |
| 09-août-04 | Clôture de l'Offre |
| 10-août-04 | Publication de l'avis de résultat |
2.5 Restrictions concernant l'Offre à l'étranger
L'Offre n'a fait l'objet d'aucun enregistrement ou visa en dehors de la France. Les titulaires d'actions de Sportfive
en dehors de la France ne peuvent pas participer à l'Offre sauf si le droit local auquel ils sont soumis le leur
permet. En effet, la participation à l'Offre et la distribution de la présente note d'information peuvent faire l'objet
de restrictions hors de France. L'Offre ne s'adresse pas aux personnes soumises à de telles restrictions, ni
directement, ni indirectement, et n'est pas susceptible de faire l'objet d'une quelconque acceptation à partir d'un
pays où l'Offre fait l'objet de restrictions. Les personnes disposant de la présente note d'information doivent
respecter les restrictions en vigueur dans leur pays. Le non-respect de ces restrictions est susceptible de constituer une violation des lois et règlements applicables en matière boursière dans l'un de ces pays. L'Initiateur
décline toute responsabilité en cas de violation par toute personne des restrictions qui lui sont applicables.
III MODALITES DE FINANCEMENT
Le montant de l'Acquisition s'élève à 429.096.313,34 euros.
Le montant maximum de l'Offre est de 4.577.444,1 euros (hors frais de courtage, impôt de bourse)
correspondant à l'acquisition de 37.802 actions (y compris les actions susceptibles de résulter de l'éventuel
exercice des Options mais à l'exclusion d'actions auto-détenues) au prix unitaire de 121,09 euros.
L'ensemble des opérations susvisées seront financées par :
(i) le produit de l'augmentation de capital en date du 23 juin 2004 pour un montant total de 60.000.000
euros (dont une prime d'émission d'un montant de 45.000.000 euros), souscrite par S5 Champion Sàrl pour
un montant de 43.725.019,60 et par CLT-UFA pour un montant de 16.237.980,40 euros ;
(ii) le produit d'un prêt délivré par S5 Finco Sàrl ayant la forme juridique d'un prêt subordonné de droit
luxembourgeois d'un montant de 115.000.000 euros ;
(iii) le produit de deux emprunts obligataires subordonnés émis par S5 Group. S5 Group a conclu, le 25
juin 2004, deux contrats de prise ferme de droit français rédigés en langue anglaise intitulés l'un et l'autre
Subscription Agreement to a subordinated bond issue. En exécution de ces contrats de prise ferme, le 25
juin 2004, (i) Dresdner Bank AG, London Branch et EQT Mezzanine UK Limited Partnership ont souscrit
à un emprunt obligataire subordonné d'un montant de 35.000.000 d'euros représenté par des obligations
simples émises par S5 Group, et (ii) Dresdner Bank AG, London Branch a souscrit à un emprunt
obligataire d'un montant de 25.000.000 d'euros représenté par des obligations simples émises par S5 Group
(iv) le produit d'un prêt senior délivré par Dresdner Bank AG, London Branch. Aux termes d'une convention
de crédit senior de droit anglais conclue le 25 juin 2004 entre, notamment S5 Luxembourg SCA, en qualité de
garant, et S5 Group en qualité d'emprunteur et de garant, d'une part, et Dresdner Bank AG, London Branch en
qualité de prêteur, d'autre part, Dresdner Bank AG, London Branch a accordé à S5 Group et aux sociétés
emprunteuses du groupe Sportfive plusieurs lignes de crédit d'un montant total maximum de 325.000.000 euros.
IV AVIS MOTIVE DU CONSEIL D'ADMINISTRTION DE LA SOCIETE VISEE
Le Conseil d'administration de Sportfive s'est réuni le 15 juillet 2004 sous la présidence de Monsieur Jean-Claude
Darmon qui, à l'issue de sa démission a été remplacé par Monsieur Thomas Rabe, afin de
considérer le projet d'offre publique d'achat simplifiée de S5 Group visant les titres de Sportfive, tous les
administrateurs étaient présents ou représentés.
Le Conseil d'administration de la Société a examiné le projet d'offre publique d'achat simplifiée déposée par
S5 Group visant les titres de la Société afin de rendre un avis motivé sur l'intérêt que cette opération présente,
conformément aux dispositions du Règlement n°2002-04 de la Commission des opérations de bourse.
Le Conseil d'administration a pris connaissance des termes et conditions de l'offre publique d'achat
simplifiée, des éléments d'information contenus dans le projet de note d'information, et du rapport de
l'expert indépendant, la société DCB Fairness représentée par Monsieur Bruno Husson, sur le caractère
équitable du prix d'offre ainsi que des éléments d'appréciation du prix d'offre tels qu'exposés dans le projet
de la note d'information.
Le Conseil d'administration a pris acte de la décision de S5 Group, qui détient préalablement à l'offre
publique d'achat simplifiée plus de 95% des droits de vote de Sportfive, de déposer au même prix, dès la
clôture de l'offre publique d'achat simplifiée, une offre publique de retrait qui sera suivie immédiatement
d'une procédure de retrait obligatoire.
Le Conseil d'administration a souligné l'intérêt que présente cette opération pour Sportfive et l'ensemble de
ses actionnaires, à savoir :
(a) la stabilisation de l'actionnariat de la Société afin de poursuivre un programme de
développement sur le long terme, et
(b) la possibilité pour tous les actionnaires de vendre leur participation dans le capital de Sportfive
à un prix de 121,09 euros par action.
Le Conseil d'administration remarque notamment que le prix de 121,09 euros par action permet d'offrir
aux actionnaires minoritaires de Sportfive un prix nettement supérieur à celui accepté par les principaux
actionnaires de Sportfive lors de la cession des blocs d'actions représentant 97,8 pour cent du capital et
99,6 pour cent des droits de vote de Sportfive à S5 Group.
A la lumière des considérations qui précédent, le Conseil d'administration, après en avoir délibéré, décide
à l'unanimité de ses membres votant, que le projet d'offre publique d'achat simplifiée est conforme à
l'intérêt de Sportfive, de ses actionnaires et de ses salariés et recommande en conséquence aux actionnaires
de Sportfive d'apporter leurs actions à l'offre publique d'achat simplifiée de S5 Group.
Par ailleurs, le Conseil d'administration souligne qu'aucun administrateur ne détient d'actions de la Société
autres que celles requises par les statuts de la Société.
V ELEMENTS D'APPRECIATION DU PRIX OFFERT
Les éléments d'appréciation figurant ci-après constituent une synthèse du rapport d'évaluation préparé par
la Société Générale, banque présentatrice, pour le compte de S5 Group, en accord avec lui. La Société
Générale a retenu une approche multicritères.
5.1 Choix des méthodes d'évaluation
Méthodes retenues
Quatre méthodes d'évaluation ont été retenues à titre principal :
Transaction sur le capital de Sportfive en date du 25 juin 2004,
Actualisation des flux futurs de trésorerie disponibles,
Comparaisons boursières,
Cours de bourse.
Critères et méthodes écartés
Transaction récente réalisée dans le cadre de la convention d'actionnaires du 18 décembre 2001
Le 31 mars 2004, RTL Group et Groupe Canal+ ont annoncé avoir acquis la totalité des titres détenus par
Monsieur Jean-Claude Darmon dans le capital de Sportfive (soit environ 4,9%). Ces acquisitions ont été
réalisées par l'exercice d'une promesse d'achat d'actions consentie à Monsieur Jean-Claude Darmon par
RTL Group et Groupe Canal+ dans le cadre d'une convention d'actionnaires conclue le 18 décembre 2001
(formule définie dans le pacte d'actionnaires : 20 x Résultat d'exploitation avant amortissement des
survaleurs - Dette financière nette).
Sur la base de cette formule et des comptes 2003 publiés par SportFive, le prix par action serait de 130,15
euros dividende attaché, soit 112,35 euros par action dividendes ordinaires et extraordinaires détachés. Par
ailleurs, dans un article de France Football publié le 26 mars 2004, Jean-Claude Darmon fait mention d'un
prix de 50 millions d'euros pour cette transaction, soit un prix de 148,10 euros par action dividende attaché
ou 130,30 euros par action dividendes ordinaires et extraordinaires détachés.
Cette transaction n'a pas été retenue, dans la mesure où elle n'est pas représentative de la valeur intrinsèque
actuelle de la Société :
- cette convention entre les sociétés Groupe Canal+ et RTL Group et Monsieur Jean-Claude
Darmon visait à organiser (i) les cessions d'actions Sportfive entre les actionnaires parties à la
convention et (ii) les dispositions relatives à la gestion de Sportfive. S5 Group n'a pas été partie à
la convention dans laquelle l'octroi de cette promesse s'inscrivait. Cette transaction est donc
déconnectée de la transaction de rachat du bloc de 97,82% par S5 Group ;
- les conditions d'exercice de cette promesse ont été définies, dans cette convention, à la lumière
des conditions de marché prévalant à l'époque et pour prendre en compte le rôle clé qu'occupait
Jean-Claude Darmon dans le management de la Société ; et
- conformément à la réglementation en vigueur, cette convention a été rendue publique le 10 janvier
2002 et son existence et ses conséquences éventuelles étaient pleinement intégrées depuis,
notamment lors de l'offre publique d'achat de Groupe Canal+ et RTL Group intervenue entre le 25
janvier et le 27 février 2002.
Existence d'une Option de vente accordée aux bénéficiaires des Options
Chaque bénéficiaire d'Options s'est vu remettre en 2002 par Groupe Canal+ et RTL Group une option de
vente (promesse unilatérale d'achat) portant sur les actions résultant de l'exercice de ces Options. Le prix
d'exercice de ces Options est défini par la formule : 14 x Résultat d'Exploitation avant amortissement des
survaleurs - Dette financière nette.
Ce critère n'a pas été retenu pour les raisons suivantes :
- les conditions d'exercice de cette promesse ont été définies dans cette convention à la lumière des
conditions de marché prévalant à l'époque et pour prendre en compte le rôle clé qu'occupaient les
bénéficiaires au sein de la Société. Son existence a été rendue publique dans la note d'offre
publique d'achat de janvier et février 2002 ;
- S5 Group n'est pas partie à ces accords ; et
- d'une part, il n'existe aucune indication selon laquelle ces options de vente seraient exercées ;
d'autre part quand bien même elles le seraient, le prix d'exercice n'est pas connu.
Actualisation des dividendes futurs
Le rendement (traduisant le ratio du dividende sur la valeur de l'action) n'est pas retenu comme un critère
de référence. En effet, celui-ci dépend, par essence, des décisions futures relatives au taux de distribution
qui seront prises en fonction des opportunités d'investissements identifiées par la Société et des
perspectives de croissance anticipées par celle-ci. Ainsi, le niveau de distribution résulte du choix de
l'actionnaire majoritaire et ne reflète pas l'intégralité de la capacité bénéficiaire de l'entreprise, les flux
réinvestis dans la Société n'étant pas pris en compte. La référence au rendement passé ne traduit pas non
plus les anticipations de croissance de Sportfive. Il est donc apparu plus pertinent d'apprécier la rentabilité
prospective de Sportfive à travers la méthode de l'actualisation des flux futurs de trésorerie disponible.
Actif net comptable
La méthode de l'actif net comptable est principalement utilisée pour des sociétés qui, soit pour des raisons
économiques, soit pour des raisons réglementaires, doivent justifier d'un niveau élevé de fonds propres. La
capacité à générer des résultats, qui n'est pas nécessairement reflétée par des valeurs comptables historiques
(notamment pour certains actifs incorporels), constitue un critère plus pertinent que l'actif net comptable.
Actif net réévalué
L'activité de Sportfive est centrée sur l'acquisition et la gestion de droits sportifs dont la valeur est estimée
au travers des prévisions de revente de ces droits et qui fait l'objet de la valorisation par la méthode de
l'actualisation des flux de trésorerie disponibles. Sportfive ne dispose pas d'autres actifs incorporels
significatifs et pouvant être évalués.
Enfin, la méthode des comparaisons aux transactions comparables a été étudiée mais les résultats obtenus
ne sont pas conclusifs.
5.2 Données financières de référence
Les prix par action présentés ci-dessous sont calculés sur la base :
d'un nombre de 6 880 227 actions sur une base entièrement diluée, c'est à dire 6 880 227
(6 870 077 actions plus 10 150 options de souscriptions d'actions).
d'une trésorerie financière nette constatée au 31 décembre 2003 de 28,1 millions d'euros ajustée des
éléments suivants :
- Ajustement Vasco de Gama (comptabilisé dans les actifs financiers, en contrepartie d'une dette
du même montant), soit 7 millions d'euros,
- Disponibilités résultant de l'exercice des stocks options, soit 1,1 millions d'euros,
- Dividende ordinaire, soit 6,1 millions d'euros mis en paiement le 16 juin 2004,
- Dividende extraordinaire, soit 114 millions d'euros mis en paiement le 16 juin 2004,
- Réévaluation de l'autocontrôle au prix d'offre, soit 5,5 millions d'euros.
Le montant de dette financière nette retenu est de 78,3 millions d'euros.
5.3 Evaluation
5.3.1 Transaction sur le capital
L'opération conclue le 25 juin 2004, entre S5 Group d'une part et Groupe Canal+ et RTL Group d'autre
part, résultant dans la prise de contrôle de 97,82% de Sportfive par S5 Group, constitue une référence de
prix essentielle :
Compte tenu des dividendes ordinaires et extraordinaires versés le 16 juin 2004 (respectivement 0,9 et
16,9 euros par action), le prix payé pour les 6 720 235 actions s'élève à 429,1 millions d'euros. Le prix par
action moyen pondéré reçu par les trois vendeurs s'élève donc à 63,85 euros, soit :
- 63,86 euros par action pour UFA Fernseh & Film GmbH (RTL Group) ;
- 63,78 euros par action pour RTL Group ; et
- 63,85 euros par action pour Groupe Canal+.
Groupe Canal+ et RTL Group étaient les deux actionnaires principaux de Sportfive et ont ensemble
vendu un bloc de contrôle de la Société. Le prix par action moyen pondéré de 63,85 euros par action inclut
donc une prime de contrôle ; et
La cession de Sportfive a résulté d'un processus compétitif auprès de plusieurs acquéreurs potentiels.
5.3.2 Actualisation des flux de trésorerie
Cette méthode d'évaluation repose sur l'actualisation au Coût Moyen Pondéré du Capital (CMPC) des flux
de trésorerie disponibles, égaux aux flux nets de trésorerie générés par l'activité, avant charges financières
nettes, diminués des investissements. Cette méthode donne une estimation de la valeur des capitaux
propres, après déduction de la dette nette et des autres éléments d'actif et de passif hors exploitation ayant
un impact en trésorerie.
L'évaluation de Sportfive par cette approche a été réalisée en prenant en compte les prévisions établies par
la Société. Ces prévisions couvrent la période 2004-2006, avec une extrapolation prolongeant d'une année
l'horizon de prévisions.
Choix du taux d'actualisation
Ce taux correspond au CMPC. Il est fonction des coûts relatifs des fonds propres et de la dette financière
nette. Il ressort à 9,45%, en tenant compte notamment des paramètres suivants :
un taux sans risque (OAT 10 ans au 28 juin 2004) de 4,39% ;
une prime de risque de marché des actions estimée à 4,91% par les services de recherche de la Société Générale ;
un bêta des fonds propres de 1,23 par référence aux sociétés comparables.
Calcul de la valeur terminale
La valeur terminale a été calculée au 1er janvier 2008, date correspondant à la fin de l'horizon de prévision retenu.
Le taux de croissance à l'infini retenu pour Sportfive est de 2%.
Conclusion
Les hypothèses décrites ci-dessus conduisent à une valeur centrale pour les fonds propres de 82,6 euros par
action, avec une fourchette comprise entre 69,7 euros par action et 101,9 euros par action. Les valeurs
extrêmes de cette fourchette résultent d'une analyse de sensibilité effectuée sur le taux de croissance
perpétuel (entre 1,5% et 2,5%) et le taux d'actualisation des flux (entre 8,45% et 10,45%).
5.3.3 Analyse du cours de bourse
Le titre Sportfive a été introduit au second marché de la bourse de Paris en décembre 1996. L'analyse de
l'évolution du cours de bourse permet de donner un référentiel de la perception de l'entreprise par le
marché financier.
Les cours de bourse présentés ci-dessous ont été retraités des dividendes ordinaires et extraordinaires
payés le 16 juin 2004.
| Cours moyen | Plus haut | Plus bas | Capitalisation | Prime offerte sur | |
| pondéré par | (euros) | (euros) | boursière | cours moyen à un | |
| les volumes | (millions d'euros) | cours à 121,09 euros | |||
| 18-mars-04 | 112,2 | 771 | 7,90% | ||
| 1 mois | 119,63 | 131,2 | 109,9 | 822 | 1,20% |
| 60 jours | 121,09 | 131,2 | 109,9 | 832 | 0,00% |
| 6 mois | 122,78 | 136 | 109,9 | 844 | -1,40% |
| 1 an | 126,53 | 137,2 | 109,9 | 869 | -4,30% |
Les cours de bourse présentés ci-dessous ont également été retraités des dividendes ordinaires et
extraordinaires.
| Cours moyen | Plus haut | Plus bas | Capitalisation | Prime offerte sur | |
| pondéré par | (euros) | (euros) | boursière | cours moyen à un | |
| les volumes | (millions d'euros) | cours à 121,09 euros | |||
| 24-juin-04 | 99,85 | 686 | 21,30% | ||
| 1 mois | 89,6 | 103 | 73,15 | 616 | 35,10% |
| 60 jours | 92,75 | 103,6 | 73,15 | 637 | 30,60% |
| 6 mois | 112,87 | 131,2 | 73,15 | 775 | 7,30% |
| 1 an | 122,16 | 137,2 | 73,15 | 839 | -0,90% |
| Cours moyen | Plus haut | Plus bas | Capitalisation | Prime offerte sur | |
| pondéré par | (euros) | (euros) | boursière | cours moyen à un | |
| les volumes | (millions d'euros) | cours à 121,09 euros |
Le tableau ci-après donne une indication de la liquidité du titre. Les ratios observés montrent une faible
liquidité du titre.
| Moyenne | par séance | Pourcentages | de rotation cumulés | |
| Nombre moyen de | Capitaux moyens | Nombre de titres | Nombre de titres | |
| titres échangés | échangés (milliers d'euros) | échangés/flottant | échangés/ | |
| par jour de bourse | par jour de bourse | nombre de titres total | ||
| 18-mars-04 | 744 | 83,48 | 2,69% | 0,01% |
| 1 mois | 88 | 10,54 | 6,69% | 0,03% |
| 60 jours | 57 | 6,88 | 13,35% | 0,05% |
| 6 mois | 51 | 6,27 | 23,81% | 0,10% |
| 1 an | 42 | 6,04 | 39,64% | 0,16% |
5.3.4 Multiples boursiers
L'approche par comparaisons boursières consiste à appliquer aux agrégats financiers de Sportfive les
multiples boursiers observés sur l'échantillon : Highlight Communications, Omnicom, WPP, Interpublic,
Publicis, Havas, Aegis.
Les multiples de résultat d'exploitation (EV / REX) et d'excédent brut d'exploitation moins
investissements (EV / [EBE - investissements]) ont été retenus.
L'analyse des multiples boursiers des sociétés comparables a été conduite sur la base des données
prospectives 2004, 2005 et 2006 établies à partir du consensus des analystes du secteur. Le consensus
d'analystes a été établi à partir d'une moyenne des agrégats prévisionnels des sociétés comparables, issus
de notes d'analystes récentes. Les autres données utilisées sont les rapports annuels des sociétés de
l'échantillon pour les données historiques.
La valeur d'entreprise (EV) s'obtient en ajoutant la capitalisation boursière, la dette financière nette et les
intérêts minoritaires et en soustrayant les actifs hors exploitation des sociétés.
Les multiples obtenus ont été appliqués aux agrégats prévisionnels de Sportfive.
Multiples boursiers (moyenne 1 mois au 25 juin 2004) :
| Echantillon | EV / REX | EV / REX | EV / REX | EV / | (EBE – | Investissements) |
| 2004 | 2005 | 2006 | 2004 | 2005 | 2006 | |
| Moyenne des multiples | 11,4x | 10,2x | 9,5x | 11,2x | 9,9x | 9,1x |
L'approche par les multiples boursiers présente des écarts de valorisation significatifs allant de 57,4 à 85,6
euros par action Sportfive.
5.3.5 Synthèse des valorisations
| En E / action | Prime (%) | |
| Cours de bourse moyen pondéré ajusté du paiement des dividendes | ||
| ordinaires et extraordinaires | ||
| 18-mars-04 | 112,2 | 7,90% |
| 10 jours de bourse avant le 18 mars 2004 | 113,03 | 7,10% |
| 1 mois avant le 18 mars 2004 | 119,63 | + 1.2% |
| 60 jours de bourse avant le 18 mars 2004 | 121,09 | 0,00% |
| Minimum sur 60 jours de bourse avant le 18 mars 2004 | 109,9 | 10,20% |
| Maximum sur 60 jours de bourse avant le 18 mars 2004 | 131,2 | -7,70% |
| Transaction sur le capital (moyenne pondérée) | 63,85 | 89,60% |
| Actualisation des cash flows – Valeur centrale | 82,62 | 46,60% |
| Minimum | 69,74 | 73,60% |
| Maximum | 101,9 | 18,80% |
| Comparaisons boursières | ||
| Minimum | 57,35 | 111,10% |
| Maximum | 85,62 | 41,40% |
Le prix de l'Offre de 121,09 euros par action correspond à la moyenne des cours de bourse pondérée par
les volumes sur les 60 jours de bourse précédant l'annonce de l'opération (18 mars 2004) et retraitée du
paiement des dividendes ordinaires et extraordinaires.
Sur les autres critères, le prix offert de 121,09 euros par action Sportfive fait ressortir des primes par
rapport aux hauts de fourchette des valeurs résultant des méthodes et critères étudiés ci-dessus.
VI AVIS DE L'EXPERT INDEPENDANT : DOME CLOSE BROTHERS FAIRNESS
En vertu de la mission que nous a confiée Advent International dans le cadre de la procédure de retrait
obligatoire que S5 Group (« l'Initiateur »), société contrôlée majoritairement par des fonds
d'investissement gérés par Advent International, a décidé de mettre en oeuvre immédiatement après la
présente Offre Publique d'Achat simplifiée sur les actions de Sportfive (« la Société »), nous avons pris
connaissance, en qualité d'expert indépendant, du rapport d'évaluation élaboré par la banque présentatrice
de l'opération, la Société Générale (« la Banque »).
Après avoir rappelé brièvement le contexte de la présente opération et les spécificités des métiers de la Société
pour en souligner les conséquences éventuelles sur les contours de notre propre mission, nous exposons ci-après
notre opinion sur les travaux d'évaluation réalisés par la Banque et nos conclusions sur le caractère équitable du
prix qui serait proposé pour l'indemnisation des actionnaires minoritaires de Sportfive, soit 121.09 E par action.
6.1 Analyse de l'environnement général de l'opération
6.1.1 Contexte de l'opération
La présente Offre Publique d'Achat simplifiée fait suite à l'acquisition par S5 Group de 97.82% des
actions de la Société auprès de ses deux actionnaires de référence, à savoir Groupe Canal+ et RTL Group.
Conclue le 25 juin 2004, cette transaction met fin à un processus de vente qui avait débuté de façon quasi
officielle quelque 9 mois plus tôt et dont nous rappelons ci-après les principales étapes.
Dans un article publié le 15 septembre 2003, le Financial Times Deutschland indiquait que les groupes
RTL et Canal+, co-actionnaires majoritaires de Sportfive (46.4% chacun, soit 92.8% au total) aux côtés du
très charismatique Jean-Claude Darmon (4.9%), président et fondateur historique de la Société, avaient
pris la décision de céder conjointement leur participation. Dès le 1er octobre, Jean-Claude Darmon
déclarait publiquement qu'il envisageait de mener une offre de reprise de la Société avec le management.
A cette date, la Société affichait un cours de 146 E . Afin de faciliter la comparaison avec les niveaux de
cours actuels, il convient d'ajuster ce cours à hauteur des dividendes ordinaire et exceptionnel versés le
16 juin 2004, soit respectivement 6.1 M E et 114.0 M E ou 0.9 E et 16.9 E par action. Sur cette base, le
cours précédent de 146 E ressort après ajustement à 128.2 E .
Dans toute la suite du présent rapport, l'expression « après ajustement » ou le qualificatif « ajusté », accolés
notamment aux notions de prix de cession, cours de bourse ou dividende, font référence à ce double ajustement.
Dans la deuxième quinzaine de novembre, la presse se faisait l'écho de l'intérêt marqué pour le dossier par les
fonds d'investissement Advent International et Permira (ce dernier étant devenu en février 2003 l'actionnaire
majoritaire de la chaîne allemande à péage Premiere), le groupe britannique de marketing et communication
WPP et l'homme d'affaires Robert Louis-Dreyfus. En janvier 2004, on apprend que les deux fonds sus-mentionnés
restent seuls en lice et en février que la Société devrait être reprise par Advent International. Cette
dernière information est confirmée le 19 mars par l'annonce officielle de la signature d'un protocole en vue
d'une transaction valorisant 100% de la Société à 560 M E (soit 440 M E après ajustement).
Au lendemain de cette annonce, Jean-Claude Darmon fait part de son souhait de rester à la tête de la Société
et précise que des discussions en ce sens ont été engagées avec le futur actionnaire majoritaire. Le 1er avril
cependant, les deux actionnaires vendeurs, Groupe Canal+ et RTL Group, annoncent avoir acquis la totalité
des actions de la Société encore en possession de Jean-Claude Darmon, après que ce dernier a décidé de lever
l'option de vente que les deux groupes lui avaient consentie en 2001, au lendemain des opérations d'apport à
l'origine de Sportfive, avec un prix d'exercice calculé selon une formule prédéfinie (cf. infra). Et fin mai,
c'est finalement l'annonce officielle du départ de Jean-Claude Darmon qui tombe sur les téléscripteurs.
Pendant toute la période de négociation, le cours boursier de la Société est resté stable autour de 140 E
(cours moyen de 142.2 E sur la période comprise entre le 15 septembre 2003 et le 19 mars 2004), soit un
cours de 122.2 E après ajustement. Dans les jours suivant l'annonce du protocole, il descend assez
rapidement dans la zone des 120 E . Depuis fin mai 2004, il fluctue de façon erratique autour de 100 E avec
un plus bas de 91 E enregistré lors des séances des 3, 4, 7 et 8 juin au cours desquelles 261 titres ont été
échangés (contre 8 297 depuis le 15 septembre 2003 et 1 590 depuis le 19 mars 2004).
Au total, le contexte de l'opération apparaît atypique à plus d'un titre.
En premier lieu, le marché a été très tôt informé de l'existence de négociations en vue de la cession du
contrôle de la Société. Par suite, même si l'on peut douter de l'efficience du marché du titre Sportfive en
raison d'un flottant réduit à la portion congrue (0.4% du capital), on ne peut rejeter l'hypothèse que le
cours boursier de la Société a intégré d'une façon ou d'une autre, tout au long du processus de négociation,
la réalisation de la prise de contrôle à l'origine de la présente opération.
En deuxième lieu, le président-fondateur de la Société est lui-même sur les rangs pour racheter sa propre
société et, en vertu des accords passés en 2001 avec ses deux associés au capital de la Société, la valeur des
titres encore en sa possession ne serait pas impactée à la baisse par le prix qui serait offert par une tierce
partie pour le contrôle de la Société.
En troisième lieu, comme souligné dans la prochaine section, l'environnement et les métiers de la
Société présentent des spécificités qui limitent la visibilité sur l'activité et les résultats futurs, ce qui peut
rebuter nombre d'investisseurs potentiels.
Enfin, il existe un écart très significatif entre d'une part la valeur de la Société telle qu'appréhendée par le
marché pendant la durée des négociations à travers le cours de bourse (soit environ 1.0 milliard d'euros) et
d'autre part le prix de vente effectivement consenti par les deux actionnaires vendeurs (soit environ 560
millions avant ajustement). Un tel écart peut certes traduire une certaine inefficience du marché du titre liée
à l'absence de flottant véritable, mais il peut également résulter des différents facteurs évoqués ci-dessus qui
favorisent la conclusion d'un prix aussi différent des cours cotés. Bref, dans le cas d'espèces, on ne peut
moins que jamais dissocier le prix librement négocié entre les parties du contexte général de la transaction.
6.1.2 Historique de la Société et spécificités de ses métiers
La carrière de Jean-Claude Darmon dans le football débute à la fin des années 60 avec la création du
Groupe Jean-Claude Darmon (« GJCD »), société spécialisée dans le marketing sportif. Le premier contrat
significatif porte sur la commercialisation d'espaces publicitaires pour le compte du FC Nantes Atlantique,
activité que la société développe tout au long des années 70 auprès d'autres clubs français. Au début des
années 1980, Jean-Claude Darmon se rapproche des instances fédérales, et plus principalement de la
Fédération Française de Football (FFF) : il prend en charge le sponsoring de l'équipe nationale et organise
de multiples manifestations de promotion.
A partir de la fin des années 80, la création de Canal+ et la volonté de la chaîne cryptée de s'appuyer sur le
football pour séduire ses futurs abonnés, le tout conjugué à la privatisation de TF1, vont également servir
les intérêts de GJCD. Jean-Claude Darmon comprend en effet très vite que football et télévision sont
amenés à se conforter mutuellement : la popularité grandissante du football et les émotions qu'il procure
font de ce sport un produit d'appel extrêmement puissant pour la télévision (et donc pour les publicitaires),
tandis que la télévision permet au football de bénéficier de nouvelles sources de revenus via la
commercialisation des droits de retransmission des matchs.
Canal+ décide rapidement de se spécialiser dans le football de clubs (achat des droits du Championnat de
France en 1984, prise de contrôle du Paris Saint-Germain en 1991), au contraire de TF1 qui s'oriente plus
vers les matchs de l'Equipe de France. Jean-Claude Darmon, lui, joue sur les deux tableaux : en acquérant
les droits de retransmission de la coupe UEFA auprès de nombreux clubs français et grâce à son
partenariat avec l'Equipe de France Football reconduit à plusieurs reprises, il devient un partenaire
incontournable de Canal+ et de TF1. En 1989, GJCD se développe même à l'étranger en achetant les droits
de retransmission de la Confédération Africaine de Football.
Parallèlement à ces droits de retransmission, Jean-Claude Darmon poursuit ses activités de marketing
sportif auprès des clubs de football, mais aussi des fédérations et des ligues, en enrichissant son offre de
services. Celle-ci s'articule autour de trois grandes composantes : l'affichage dans les stades, le
sponsoring, et la promotion d'évènements. Ici encore, la télévision joue un rôle considérable : l'exposition
toujours plus importante des sportifs et des clubs qui les emploient en fait des supports dont la valeur
marchande augmente aux yeux des publicitaires. Ces derniers sont désormais prêts à payer des sommes
considérables afin d'apparaître en bonne place sur les maillots ou les panneaux du stade de telle ou telle
équipe populaire. A chaque fois qu'un contrat de ce type est signé, GJCD touche une commission.
Grâce à l'accroissement continu du portefeuille de clubs et de fédérations, le chiffre d'affaires de la
Société augmente rapidement, passant de 54 M E en 1995 à 113 M E en 1997, avec entre-temps
l'introduction du titre au Second Marché de la bourse de Paris. Ce chiffre d'affaires se compose alors à
parts à peu près égales de droits marketing et de commissions perçues sur la négociation de droits de
retransmission télévisuels. Si Jean-Claude Darmon, désormais surnommé « le grand argentier du football
français », ne participe pas de manière directe à l'organisation de la Coupe du Monde 1998 en France, les
retombées de la victoire des Bleus vont néanmoins impacter de manière très positive les résultats de GJCD
dès l'année 1999, marquée par un bond du chiffre d'affaires de 34%.
En 2001, l'apport à GJCD des activités de commercialisation de droits sportifs (droits marketing et droits de
retransmission) développées par Groupe Canal+ et RTL Group consacre la naissance d'un groupe de tout
premier plan qui prend la dénomination de SportFive. Cette opération va notamment permettre à Jean-Claude
Darmon de développer une activité d'achat de droits de retransmission auprès de leurs détenteurs (ligues ou
fédérations de football professionnelles en France, Angleterre et Allemagne, clubs de football en Italie, ...) et de
revente de ces droits auprès des chaînes de télévision intéressées, GJCD ne possédant alors ni la taille ni la
surface financière pour être très actif sur ce marché. Une telle activité n'est pas sans risque dans la mesure où la
revente des droits acquis à un prix supérieur à leur prix d'achat n'est jamais assurée. Comme attesté par le
montant des droits acquis par Sportfive en 2002 (environ 45 M E ) et par le stock de droits figurant à l'actif du
bilan consolidé à fin 2003 (plus de 150 M E ), elle est en outre très capitalistique, la valeur des droits télévisés
ayant fortement augmenté à la fin des années 90 avec l'arrivée sur le marché de nombreuses télévisions payantes
(comme TPS en France) vivement intéressées par l'audience générée par le football.
Sportfive reste aujourd'hui très présente sur les deux métiers historiques de GJCD, à savoir les droits
marketing et les droits de retransmission. Cette double activité en fait un acteur unique dans le monde,
puisqu'il n'existe pas d'autre société intervenant simultanément sur les deux marchés. Si le départ de Jean-Claude
Darmon peut conduire à s'interroger sur la pérennité des liens privilégiés entre la Société et le
monde du football en France, le développement des droits marketing s'annonce néanmoins prometteur. Le
développement des droits de retransmission s'avère en revanche moins linéaire, et ceci pour plusieurs
raisons. Cette activité présente d'abord la particularité d'être très cyclique avec des années impaires a
priori plus intéressantes en raison des matchs de qualification pour les compétitions internationales (Coupe
du Monde et Championnat d'Europe). Ensuite, le métier des droits de retransmission reste relativement
dépendant de la signature de quelques gros contrats ou de leur renouvellement. Enfin, il reste fortement
corrélé à la santé financière des diffuseurs, dont l'avenir est aujourd'hui difficile à cerner.
6.1.3 Conséquences sur l'appréciation du caractère équitable du prix de retrait envisagé
Le prix d'indemnisation de 121.09 E envisagé pour le retrait obligatoire correspond au cours de bourse
moyen pondéré ajusté des 60 jours de bourse précédant l'annonce de la signature du protocole de cession,
le 19 mars 2004. De notre point de vue, le caractère équitable de ce prix peut d'ores et déjà être présumé au
regard des développements qui précèdent.
En effet, en raison de l'information divulguée au marché dès septembre 2003 sur le processus de cession
engagé par les actionnaires majoritaires, le cours boursier de la période considérée intégrait le prochain
transfert du contrôle de la Société. En pareilles circonstances, le cours intègre une prime de contrôle, et
ceci avec un optimisme souvent démenti par la transaction ultérieure. Dans le cas présent, la personnalité
du président-fondateur, la part de rêve associé à l'environnement du football, la rentabilité historique
élevée de l'activité et l'étroitesse du marché du titre se sont vraisemblablement conjugués pour maintenir
le cours à des niveaux de valorisation sans doute injustifiés et masquant notamment la complexité et les
risques inhérents aux métiers exercés. A cela vient s'ajouter l'écart très significatif entre ces niveaux de
valorisation (environ 120 E après ajustement) et le prix, près de deux fois inférieur, négocié par l'Initiateur
de la présente opération pour l'acquisition du contrôle (63.85 E par action).
Autrement dit, il existe un faisceau d'indices convergents pour affirmer que le cours de bourse avant
l'annonce du protocole de cession représente une estimation haute de la valeur de la Société. De ce fait,
une indemnisation des actionnaires minoritaires résiduels de la Société qui serait réalisée à ce prix au
lendemain de la présente opération, serait à notre avis tout à fait équitable, même si le prix obtenu par
l'Initiateur est substantiellement inférieur.
Le bien-fondé de la présomption d'équité formulée plus haut à propos du prix de 121.09 E envisagé pour
le retrait reste donc à confirmer à la lumière des estimations obtenues dans le cadre d'une évaluation
multicritères de la Société. Tel est l'objet de l'analyse à suivre du rapport d'évaluation de la Banque.
6.2 Analyse du rapport de la Banque
Pour son évaluation de la Société, la Banque retient les estimations issues des deux méthodes suivantes : (i)
méthode des flux de trésorerie disponibles (ci-après « méthode DCF » pour Discounted Cash Flows), (ii)
méthode des comparables boursiers. Elle retient parallèlement les deux références représentées par les cours
boursiers de la période récente et le prix de 63.85 E qui a été négocié pour l'acquisition du bloc de contrôle.
Les modalités retenues pour la mise en oeuvre des deux méthodes précitées sont commentées plus loin.
S'agissant du prix de transaction de 63.85 E , nous reconnaissons avec la Banque qu'il représente « une
référence de valeur essentielle ». Pour autant, à la différence de l'appréciation généralement portée en
pareilles circonstances sur un prix de négociation ayant emporté le transfert du contrôle, nous estimons que
ce prix constitue vraisemblablement une estimation basse de la valeur de la Société. Comme souligné plus
haut, la raison en est le contexte spécifique de l'opération. Dans ces conditions, nous estimons que cette
référence ne peut représenter le critère prépondérant pour apprécier l'équité du prix de retrait envisagé.
En ce qui concerne les cours de bourse, nous partageons avec la Banque les réserves suscitées par la taille
très modeste du flottant et l'absence de suivi de la Société par les analystes financiers depuis l'offre
publique d'achat de 2002, ainsi que les doutes que ces éléments font naître sur le degré d'efficience du
marché du titre. Pour autant, ces cours de bourse sont représentatifs de prix auxquels des transactions ont
eu lieu (3 663 au cours des trois mois précédant l'annonce de la signature du protocole de cession). Pour
cette raison, ils fournissent une référence qui ne peut être écartée pour la détermination d'un prix de retrait
équitable. Cela étant dit, nous avons expliqué plus haut pourquoi une telle référence, et plus
spécifiquement le niveau de cours observé avant l'annonce de la signature du protocole de cession, nous
paraît manifestement constituer une estimation haute de la valeur de la Société.
Parallèlement, la Banque rejette les estimations issues de la méthode des transactions comparables. A cela
deux raisons qui nous paraissent totalement fondées : la grande dispersion des rares multiples observés
(7 multiples disponibles sur 26 transactions identifiées dans le secteur de la gestion de droits sportifs et du
marketing sportif) et l'hétérogénéité des contextes de transaction liée à la durée de la période de référence
(de février 1998 à octobre 2003).
Nous validons également le choix de la Banque d'écarter la référence représentée par le prix auquel Jean-Claude
Darmon a cédé début avril 2004 le solde de sa participation (4.9%) à ses deux associés d'alors, Groupe Canal+
et RTL Group. Cette cession s'est faite en vertu de dispositions contenues dans le pacte d'actionnaires négocié et
rendu public en 2001 lors de la constitution de Sportfive (cf. supra) ; le prix, non divulgué, a été calculé selon
une formule définie dans le pacte d'actionnaires précité, soit une valeur de capitaux propres égale à 20 fois le résultat d'exploitation diminué de l'endettement financier net. Comme la Banque le souligne justement, une
telle formule de détermination du prix est fortement marquée par le contexte d'alors et notamment par la volonté
des deux nouveaux actionnaires majoritaires d'intéresser Jean-Claude Darmon, confirmé dans ses fonctions de
président, aux performances futures du nouveau groupe. Le même raisonnement conduit à rejeter la référence
représentée par le prix d'exercice de l'option de vente (put) dont bénéficie certains allocataires d'options.
6.2.1 Méthode DCF
La Banque s'est appuyée sur le plan d'affaires 2004-2006 établi en octobre 2003 par le management de la
Société et revu par lui en mai 2004. Cette révision a porté sur les seuls éléments relatifs à l'exercice 2003
(désormais connus avec certitude), le management confirmant en tout point les prévisions déjà formulées pour
les exercices 2004, 2005 et 2006.
Nonobstant le contexte dans lequel il a été établi, ce plan d'affaires nous paraît correspondre à un scénario
moyen. En effet, si la plupart des contrats liés aux droits de retransmission sont supposés renouvelés, il n'est pas
fait mention de l'obtention de nouveaux projets sur cette activité. Ce plan d'affaires prévoit néanmoins une
croissance significative des droits marketing, deuxième marché phare de la Société. Pour autant, il n'intègre pas,
par construction, les inflexions éventuelles souhaitées par Advent International, nouvel actionnaire contrôlant et
initiateur de la présente opération. Or de telles inflexions sont probables, comme attesté par « les analyses de
sensibilité » réalisées par Advent International lors de son étude sur l'opportunité d'investissement représentée
par Sportfive. Selon les indications fournies à ce sujet dans le rapport d'évaluation de la Banque, ces analyses de
sensibilité testent notamment l'impact d'un scénario de développement prévoyant entre autres éléments des
investissements en droits sportifs plus lourds et une diversification accrue du portefeuille de clubs et de
fédérations sous contrat.
Les estimations obtenues par la Banque avec la méthode DCF sont comprises entre 69.7 E et 101.9 E , l'existence
de cette fourchette résultant d'une analyse de sensibilité effectuée sur le taux de croissance perpétuel (compris
entre 1.5% et 2.5%) et le taux d'actualisation des flux (compris entre 8.45% et 10.45%). Tout en validant très
largement la façon dont la méthode DCF a été mise en oeuvre, nous souhaitons formuler les quelques observations
suivantes dont nous avons chiffré globalement l'impact sur la fourchette d'estimations obtenue par la Banque.
Ces observations portent sur les trois éléments suivants : (i) les amortissements et les investissements pris en
compte dans le plan d'affaires, (ii) la marge brute 2005, (iii) le taux d'actualisation retenu.
i) Bien que portant sur des montants significatifs, les investissements annuels prévus sur la durée du plan sont bien
inférieurs à ceux observés sur le passé récent : la moyenne annuelle des investissements en droits sportifs réalisés
sur la période 2002-2003 est ainsi supérieure de 50% à la moyenne annuelle envisagée sur la période 2004-2006.
Par ailleurs, si les contrats portent sur des durées relativement variables, les plus importants d'entre eux concernent
les fédérations internationales avec un renouvellement qui intervient en moyenne tous les 4 ans. Par suite, dans la
mesure où l'année 2002 a représenté une année de forts investissements, il est probable qu'il en soit de même pour
2006, ce qui ne se traduit que faiblement dans le plan d'affaires du management. Enfin, la réduction du rythme des
investissements en droits sportifs par rapport à l'historique récent ne se traduit que partiellement dans l'évolution
des amortissements de ces droits qui restent à un niveau élevé tout au long de la période de prévisions.
ii) Nous avons souligné plus haut le caractère cyclique de l'activité de la Société marqué par une plus forte
marge brute sur les droits de retransmission les années impaires. L'année 2005 sera néanmoins une année
particulièrement atypique : en raison de sa qualification automatique à la Coupe du Monde 2006 en tant que
pays organisateur, l'Allemagne ne disputera aucun match officiel sur les saisons 2004-2005 et 2005-2006.
Notons à cet égard qu'une telle situation ne se reproduira pas avant longtemps : de fait, en vertu de l'alternance
décidée par la Fédération Internationale de Football (les Coupes du Monde se dérouleront désormais sur les cinq
principaux continents à tour de rôle), l'Allemagne - et la France - n'organiseront probablement pas d'autre
Coupe du Monde avant un demi-siècle au minimum. Ces commentaires ne sont pas anodins dans la mesure où
la Banque utilise les années 2005 et 2006 comme références pour déterminer une année 2007 « moyenne », puis
un flux normatif à l'horizon 2008.
iii) Le taux d'actualisation de 9.45% retenu par la Banque s'appuie notamment sur un taux sans risque de
4.39%, un coefficient bêta de 1.23 et une estimation de la prime de risque moyenne anticipée sur le marché
financier égale à 4.91%. En raison des liens étroits entre la publicité et le football, nous validons le choix de la
Banque d'appuyer l'estimation du coefficient bêta sur un échantillon de sociétés comprenant principalement des
agences de publicité (cf. infra). Cependant, en raison de l'attrait exercé par le sport et notamment le football, il
est probable que la Société soit moins sensible à la conjoncture économique que les agences de publicité elles-mêmes.
Une telle remarque qui présume une possible surestimation du coefficient bêta par la Banque semble
corroborée par le fait que Highlight Communications AG, seule société de l'échantillon ayant développé une
activité de droits sportifs, affiche un coefficient bêta désendetté plus faible que le coefficient moyen des autres
sociétés de l'échantillon (soit 0.9 contre 1.2). S'agissant de la prime de risque moyenne anticipée, les estimations
convergentes publiées dans plusieurs études académiques récentes (et obtenues à partir de méthodologies plus
sophistiquées que celles fondées sur de simples modèles actuariels de dividendes) laissent penser que
l'estimation considérée par la banque est un peu trop élevée.
Au total, en modifiant le jeu de prévisions utilisé par la banque pour intégrer les observations précédentes, c'est-à-
dire en augmentant le niveau des investissements entre 2004 et 2006 et en ajustant en conséquence le niveau
de marge brute et de résultat opérationnel (scénario intégrant les « sensibilités Advent »), puis en rehaussant le
niveau de marge brute 2005 du fait du caractère atypique de cette année, et en utilisant enfin un taux
d'actualisation plus faible plus conforme au profil de risque de la Société et à la prime de risque moyenne
anticipée sur un portefeuille mondialement diversifié, la valeur de la Société avoisine 110 E par action. Un tel
résultat conforte sans ambiguïté le caractère équitable du prix de 121.09 E envisagé pour le retrait obligatoire.
6.2.2 Méthode des comparaisons boursières
La Banque s'appuie sur un échantillon de sept sociétés cotées ; six d'entre elles appartiennent au monde de la
publicité (soit 2 sociétés françaises, 2 anglaises et 2 américaines) et une seule (la société suisse Highlight
Communications AG) développe une activité relativement proche de celle de la Société. De ce fait, le degré de
similitude de ces sociétés entre elles et collectivement avec Sportfive est tout relatif.
Ainsi, exception faite de Highlight Communications AG dont la capitalisation boursière est inférieure à 200 M E ,
la taille des sociétés de l'échantillon (également mesurée par la capitalisation boursière) varie dans le rapport de
1 à 10, la moyenne et la médiane s'établissant respectivement à 5 825 et 4 842 M E . Les marges opérationnelles
(i.e. Ebita rapporté à la marge brute) enregistrées en 2003 varient du simple au double avec une moyenne
d'environ 11%, soit un niveau très largement inférieur au niveau de 41% dégagé la même année par la Société.
Un tel écart n'est pas compensé par la différence notable d'intensité capitalistique entre la Société et l'ensemble
des sociétés de l'échantillon, si bien que ces sociétés extériorisent des rentabilités sur capitaux investis
notablement inférieures à celle de la Société.
En ce qui concerne les ratios d'évaluation, la banque calcule deux multiples distincts assis respectivement sur le
résultat opérationnel après dotation aux amortissements (multiple d'Ebita) et sur le résultat opérationnel avant
dotation aux amortissements diminué des investissements (multiple d'Ebitda-Capex). Ces multiples sont
calculés sur la base des données attendues pour 2004, 2005 et 2006.
En raison des distorsions relevées plus haut entre les amortissements et les investissements prévisionnels de la
Société, la fourchette d'estimations donnée par les multiples d'Ebitda-Capex (soit des estimations comprises
entre 66.9 et 85.6 E ) s'avère logiquement plus élevée que la fourchette d'estimations données par les multiples
d'Ebita (soit des estimations comprises entre 57.4 et 60.1 E ). Mais surtout, en raison du différentiel de
rentabilité relevé plus haut entre la Société et l'ensemble des sociétés de l'échantillon, l'utilisation de ces deux
multiples conduit nécessairement à sous-évaluer la Société. Pour cette raison, du fait de l'absence de groupes
cotés véritablement comparables à la Société, nous sommes réservés sur la pertinence de l'ensemble des
estimations issues de la méthode des comparaisons boursières.
6.3 Conclusion
Considérant que le prix d'indemnisation de 121.09 E qui serait proposé dans le cadre du retrait obligatoire
envisagé est substantiellement supérieur au prix négocié, dans le cadre d'un processus concurrentiel, par
l'Initiateur pour l'acquisition du contrôle de la Société, considérant ensuite que ce prix d'indemnisation est
également supérieur à la valeur des actions de la Société issue d'une hypothèse haute du plan d'affaires établi
par le management de la Société, considérant enfin que ce même prix de 121.09 E correspond au cours moyen
pondéré ajusté des soixante jours de bourse précédant l'annonce du transfert du contrôle de la Société, nous
estimons que la procédure de retrait envisagée à l'issue de la présente opération serait équitable pour les
actionnaires minoritaires résiduels de Sportfive.
Paris, le 9 juillet 2004,
Pour Dôme Close Brothers Fairness,
Bruno HUSSON
VII PERSONNES QUI ASSUMENT LA RESPONSABILITE DE LA NOTE
D'INFORMATION
7.1 POUR LA PRESENTATION DE L'OFFRE
La Société Générale, banquier présentateur, atteste qu'à sa connaissance, la présentation de l'offre publique
d'achat simplifiée, qu'elle a examinée sur la base des informations communiquées par l'Initiateur, et les
éléments d'appréciation du prix proposé sont conformes à la réalité et ne comportent pas d'omission de nature à
en altérer la portée.
SOCIETE GENERALE
7.2 POUR LA SOCIETE INITIATRICE S5 GROUP
A notre connaissance, les données de la présente note d'information sont conformes à la réalité et ne comportent
pas d'omission de nature à en altérer la portée.
Monsieur Hervé Pinet
Attestation du commissaire aux comptes
sur les informations financières contenues dans la note d'information établie à l'occasion de l'offre publique
d'achat simplifiée portant sur les actions de la société SPORTFIVE et initiée par la société S5 GROUP
En notre qualité de commissaire aux comptes de la société S5 GROUP et en application du règlement COB
2002-04, nous avons procédé, conformément aux normes de la profession, à la vérification des informations de
nature financière données dans la présente note d'information établie à l'occasion de l'offre publique d'achat
simplifiée portant sur les actions de la société SPORTFIVE et initiée par la société S5 GROUP.
Cette note d'information a été établie sous la responsabilité du Président de la société S5 GROUP. Il nous
appartient d'émettre un avis sur les informations de nature financière qu'elle contient.
Nos diligences ont consisté à apprécier la sincérité des informations portant sur la situation financière. Elles ont
également consisté à lire les autres informations contenues dans la note d'information, afin de signaler les
informations manifestement erronées que nous aurions relevées sur la base de notre connaissance générale de la
société acquise dans le cadre de notre mission.
La société S5 GROUP a été constituée le 1er juin 2004 et son premier exercice social sera clos le 31 décembre
2004. Par conséquent, il n'y a pas eu d'arrêté des comptes annuels ou de comptes consolidés à ce jour.
Sur la base de ces diligences, nous n'avons pas d'observation à formuler sur la sincérité des informations de
nature financière présentées dans cette note d'information.
Neuilly, le 22 juillet 2004
Le Commissaire aux Comptes
Deloitte Touche Tohmatsu - Audit
Monsieur Francis PONS
7.3 POUR LA SOCIETE VISEE SPORTFIVE
A notre connaissance, les données de la présente note d'information sont conformes à la réalité et ne comportent
pas d'omission de nature à en altérer la portée.
Monsieur Alain Krzentowski
Attestation des commissaires aux comptes
En notre qualité de commissaire aux comptes de la société Sportfive SA, et en application du règlement COB
2002-04, nous avons procédé, conformément aux normes professionnelles applicables en France, à la
vérification des informations portant sur la situation financière et les comptes historiques données dans le
présent prospectus établi à l'occasion de l'Offre Publique d'Achat Simplifiée initiée par S5 GROUP en prévision
d'une Offre Publique de Retrait Obligatoire de la cote.
Ce prospectus a été établi sous la responsabilité d'Alain Krzentowski, Directeur Général de Sportfive SA. Il
nous appartient d'émettre un avis sur la sincérité des informations qu'il contient portant sur la situation financière
et les comptes.
Nos diligences ont consisté, conformément aux normes professionnelles applicables en France, à apprécier la
sincérité des informations portant sur la situation financière et les comptes, à vérifier leur concordance avec les
comptes ayant fait l'objet d'un rapport. Elles ont également consisté à lire les autres informations contenues dans
le prospectus, afin d'identifier, le cas échéant, les incohérences significatives avec les informations portant sur la
situation financière et les comptes, et de signaler les informations manifestement erronées que nous aurions
relevées sur la base de notre connaissance générale de la société acquise dans le cadre de notre mission. Le présent
prospectus ne contient pas de données prévisionnelles isolées résultant d'un processus d'élaboration structuré.
Les comptes annuels et les comptes consolidés pour les exercices clos les 31 décembre 2001, 2002 et 2003
arrêtés par le Conseil d'Administration de Sportfive SA, ont fait l'objet d'un audit pour les trois années par
PricewaterhouseCoopers Audit, et respectivement par Jean-Paul Rosati (2001), Barbier Frinault & Cie (2002) et
Jean Ayel (2003) en tant que co-commissaires aux comptes, selon les normes professionnelles applicables en
France, et ont été certifiés sans réserve ni observation.
Sur la base de ces diligences, nous n'avons pas d'observation à formuler sur la sincérité des informations portant
sur la situation financière et les comptes, présentées dans ce prospectus établi à l'occasion de l'opération envisagée.
Paris et Marseille le 22 juillet 2004
Les Commissaires aux Comptes
PricewaterhouseCoopers Audit
Monsieur Christian Martin Monsieur Jean Ayel
Conformément aux dispositions légales en vigueur, le présent prospectus inclut au paragraphe 5.1.0.4 le Rapport
des Commissaires aux Comptes prévu par le dernier alinéa de l'article L225-235 du Code de Commerce, sur le
Rapport du Président du Conseil d'Administration décrivant les procédures de contrôle interne mises en place
par Sportfive SA.
De la même manière, et en application des dispositions de l'article L. 225-235 du Code de commerce relatives à
la justification de nos appréciations, introduites par la loi de sécurité financière du 1er août 2003 et applicables
pour la première fois à cet exercice, les Rapports des Commissaires aux Comptes présentés au paragraphe
5.1.1.1 pour les comptes consolidés et au paragraphe 5.1.0.1 pour les comptes sociaux, détaillent les
justifications des appréciations que nous avons été amenés à formuler.
Les commissaires aux comptes
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